Oslo, 11. August 2026. Norwegens Staatsfonds Government Pension Fund Global feiert in diesem Jahr sein 30-jähriges Jubiläum. Am 30. Mai 1996 zahlte der norwegische Staat erstmals in einen Fonds ein, der die in der Öl- und Gasindustrie erwirtschafteten Gelder für die folgen Generation bewahren soll. Jedes Jahr entnimmt die Regierung einen Betrag, gegenwärtig sind es drei Prozent des Fondsvermögens jeweils zum Jahresanfang, aus dem Fonds zur Aufstockung des Staatshaushaltes. Das machte in den vergangenen Jahren 25 Prozent des norwegischen Staatsbudgets aus. Inzwischen ist der norwegische Staatsfonds der größte der Welt. Um Rendite zu erzielen, investiert das Management vorzugsweise in Aktien. In seiner Finanzrede am 11. August auf der Arendalsuka konfrontierte Nicolai Tangen, Chef der Norges Bank Investment Management, dem Verwalter des Ölfonds, die Öffentlichkeit mit den Risiken, denen der Fonds ausgesetzt ist. Erhält ein Verschwinden des Fonds für möglich. „Das Schlimmste daran ist, dass es in der heutigen Welt tatsächlich sehr wahrscheinlich ist. Kein Land in der Geschichte hat es geschafft, ein großes Vermögen über lange Zeit zu bewahren. Vermögen gehen am Ende immer verloren“, so Tangen. Die letzten 30 Jahre sieht er als außergewöhnlich günstig für Finanzinvestoren.

Finden Sie hier die Rede:

Wie viele von Ihnen haben für den Fall einer Krise Konserven und Trinkwasser im Keller eingelagert? Ja, genau. Was mir aber mehr Sorgen bereitet, ist die mentale Vorbereitung, die wir uns bewusst machen müssen. Darüber nachzudenken, dass etwas, das wir nicht wollen, tatsächlich passieren könnte. Denn dann wären wir vielleicht nicht so beunruhigt?

2026 ist das Jahr der Gesamtverteidigung. Dann sollen wir über Vorsorge nachdenken. Wir sollen uns Gedanken machen über „Was wäre wenn …?“.

2026 ist auch das Jahr, in dem wir 30 Jahre seit der ersten Investition in den Ölfonds gedenken. Am 30. Mai 1996 wurden 1 Milliarde 981 Millionen 128 Tausend 502 Kronen und 16 Öre investiert.

Seitdem ist der Ölfonds Norwegens Sparschwein.

Nicht nur für uns, die wir hier sitzen, sondern für alle. Auch für die, die nach uns kommen. Wir werden einen Teil unseres Vermögens für sie zurücklegen. Jedes Jahr nehmen wir einen kleinen Betrag. 25 Prozent des norwegischen Staatshaushalts stammen aus der Rücklage. 25 Prozent, jede vierte Krone. Das entspricht jedem vierten Pflegeheimplatz, jeder Polizeistelle, jeder Schule, jedem Straßenabschnitt und vielleicht sogar einer Batteriefabrik oder einem Schiffstunnel. Um das Ganze etwas besser zu veranschaulichen: 25 Prozent des Staatshaushalts entsprechen in etwa den Ausgaben für alle norwegischen Krankenhäuser, die gesamten Streitkräfte, den Verkehr und Hochschulbildung und Forschung – zusammengenommen. Vielleicht wäre mehr ausgegeben worden, wenn es die Aktionsregel nicht gäbe. Sie besagt, dass jährlich nur bis zu 3 Prozent des Fonds verwendet werden dürfen. Nicht mehr. Warum 3 Prozent? Weil das die angenommene reale Rendite des Fonds ist, und so verwenden wir nur das Geld, das wir am Markt verdienen, nicht das tatsächliche Vermögen. Wie genial! Es ist wie ein Sparkonto, von dem man nur die jährliche Rendite nutzt.

Sollte eine Krise eintreten und man etwas mehr ausgeben müssen, ist das möglich, solange man nicht nach längerer Zeit wieder unter 3 Prozent fällt. Dann reicht dieses Konto im Prinzip ewig.

Der Fonds ist so groß, dass er selbst bei einer Auslastung von unter 3 Prozent 25 Prozent des Staatshaushalts ausmacht.

Ich möchte mich nicht dazu äußern, ob das zu viel oder zu wenig ist. Meine Aufgabe ist es lediglich, so viel Geld wie möglich für diesen Fonds zu erwirtschaften, aber seine Bedeutung für die norwegische Wirtschaft kann nicht hoch genug eingeschätzt werden.

Um eine Rendite zu erzielen, muss man investieren, vorzugsweise in Aktien. Damit geht man ein gewisses Risiko ein. Man muss darauf vorbereitet sein, dass der Wert steigt und fällt. Vielleicht sogar besonders darauf, dass er fallen könnte, denn das schmerzt am meisten.

Sagen wir, 40 Prozent weniger. Das würde bedeuten, dass 40 Prozent weniger Geld zur Verfügung stünden.

Ich möchte Sie heute daran erinnern, wie wichtig es ist, darüber nachzudenken, dass so etwas tatsächlich passieren könnte.

Deshalb möchte ich einen kleinen Beitrag zu unserer gemeinsamen mentalen Vorbereitung leisten, indem ich die Frage stelle:

Kann der Ölfonds verschwinden?

Die Antwort lautet „Ja“, und das Schlimmste daran ist, dass es in der heutigen Welt tatsächlich sehr wahrscheinlich ist.

Kein Land in der Geschichte hat es geschafft, ein großes Vermögen über lange Zeit zu bewahren. Vermögen gehen am Ende immer verloren. Wie kann das passieren?

Beginnen wir bei uns selbst. 1886 war Arendal die reichste Stadt Norwegens, erbaut auf der Segelschifffahrt. Dann ging die Stadtbank bankrott, und mit ihr verschwanden Vermögen und Arbeitsplätze für die gesamte Region.

Arendal war sogar wichtiger als Kristiansand.

Aber eine Weltmacht? Das waren Sie nicht. Nicht vergleichbar mit Spanien oder Großbritannien.

Spanien wurde im 16. und 17. Jahrhundert durch die Kolonisierung Amerikas sehr reich.

Die mitgebrachten Werte führten zu einem starken Preisanstieg. Man wurde träge und überließ die Arbeit den Franzosen und Italienern. Zudem flossen Unmengen an Geld aus der Staatskasse, um Kriege zu finanzieren und ausländische Gläubiger zu bezahlen. Kurz gesagt, man verschwendete den Reichtum.

Um das Buch „Der Reichtum und die Armut der Nationen“ zu zitieren: Spanien verarmte, weil es zu viel Geld hatte.

Es ist ein Paradoxon: Das Land, das zu reich geworden war.

Im 19. Jahrhundert und bis zum Ersten Weltkrieg war Großbritannien die führende Finanzmacht der Welt. Es war der größte Gläubiger der Welt, und britische Investoren besaßen riesige Vermögen im Ausland.

Der Beginn des Ersten Weltkriegs 1914 markierte den Wendepunkt für diese Weltherrschaft. Um den Krieg zu finanzieren, mussten die Briten große Teile ihrer Vermögenswerte verkaufen und stattdessen Kredite aufnehmen, insbesondere von den Vereinigten Staaten. Was nach Kriegsende vom Reichtum übrig war, war nur wenige Jahrzehnte später verschwunden, als die Welt erneut in einen Krieg verwickelt wurde.

Zu Beginn des 20. Jahrhunderts war Argentinien, gemessen am Pro-Kopf-Einkommen, eines der reichsten Länder der Welt. Hohe Einnahmen aus Agrarexporten flossen in das Land, doch der Reichtum sollte nicht von Dauer sein. Politische Instabilität, Protektionismus, Inflation und wiederholte Schuldenkrisen prägten die damalige Zeit. Heute belegt das Land Platz 76 auf der Liste der reichsten Länder der Welt (gemessen am Pro-Kopf-Einkommen, laut Internationalem Währungsfonds).

Dies sind historische Beispiele, doch betrachten wir nun die Gegenwart genauer.
Die Niederlande entdeckten 1959 große Gasvorkommen in der Nordsee. Die Einnahmen wurden zur Finanzierung laufender öffentlicher Ausgaben und eines großzügigen Sozialstaats verwendet. Letztendlich blieben dem Land zwar geringere Gaseinnahmen, aber weiterhin hohe Verbindlichkeiten. Später wurde dies als „Holländische Krankheit“ bekannt. Der Fund großer Bodenschätze kann sich eher als Fluch denn als Segen erweisen.

Genau diese Erfahrung wollten norwegische Politiker und Beamte vermeiden, als wir unser eigenes Öl fanden. Denn ihnen verdanken wir im Grunde den heutigen Reichtum. Kluge und weitsichtige Entscheidungen waren absolut entscheidend für Norwegens Ölreichtum und den Erfolg des Ölfonds. Und ich muss hinzufügen, dass viele Entscheidungen auch mutig waren. Niemand hätte sich vorstellen können, welch großen Reichtum wir erlangen würden. Der Geologische Dienst Norwegens schrieb 1958 tatsächlich an das Außenministerium: „Man kann die Möglichkeit ausschließen, dass Kohle, Öl oder Schwefel auf dem Kontinentalschelf vor der norwegischen Küste gefunden werden könnten.“ Nur zehn Jahre später begann das Ölabenteuer. Und dies legte den Grundstein für das Abenteuer auf den internationalen Finanzmärkten.

Es ist schwer, mit Sicherheit zu sagen, was die Zukunft bringt.

Doch die Geschichte der norwegischen Ölproduktion und des norwegischen Erdölfonds hat gezeigt, dass im Laufe der Zeit viele mutige Entscheidungen getroffen wurden, oft unter großer Unsicherheit.

Das werden wir auch in Zukunft brauchen.

Der Fall der Berliner Mauer im November 1989 wird oft als Symbol für den Übergang von der Zeit des Kalten Krieges zu einer von den USA geführten Weltordnung verwendet. Nun begann eine neue und optimistische Zeit, auch an den Finanzmärkten. Wir erlebten eine zunehmende Globalisierung mit Wachstum im internationalen Handel und wirtschaftlicher Integration. Diese Entwicklung verlief so rasant, dass man von Hyperglobalisierung sprach. Ein wichtiger Grund war der Beitritt Chinas und Indiens zur Welthandelsorganisation. Waren und Dienstleistungen konnten nun ohne Zölle und Handelshemmnisse über Grenzen hinweg fließen. Autoteile konnten in einem Land entwickelt, in einem anderen hergestellt und in einem dritten montiert werden.

Technologische Revolutionen trugen zu Effizienz- und Produktivitätssteigerungen bei. Informationen konnten innerhalb von Sekunden um die Welt reisen, egal ob man sich in Seattle, Sydney oder Strengerid befand. Mobiltelefone und das Internet waren allgegenwärtig und entwickelten sich zu eigenständigen Branchen. Vom ersten klobigen Mobiltelefon, das wir mit uns herumtrugen, bis zum Smartphone, das wir heute in der Hand halten. Ja, in kurzer Zeit passierte unglaublich viel.

Erinnern Sie sich an die Szene, in der Gordon Gekko nach acht Jahren Haft freigelassen wird? Die größten und wertvollsten Unternehmen von heute entstanden in dieser Zeit. Es herrschte freier Verkehr von Menschen, Technologie und Kapital.

Für die internationalen Finanzmärkte war dies eine fantastische Zeit. Es war, wie wir in Kristiansand sagen, wirklich „bullish“. Deregulierung der Märkte, niedrigere Steuern, geringe Inflation und niedrige Zinsen – und schon können wir die letzten 30 Jahre als außergewöhnlich günstig für Finanzinvestoren zusammenfassen.

Lassen Sie mich kurz beim Wort „außergewöhnlich“ innehalten.

In diesem Zeitraum, von dem ich spreche, ist der Ölfonds gewachsen. Er hat in alles investiert, weltweit. Wir haben uns weitgehend an den Finanzmärkten orientiert, und diese haben sich rasant entwickelt. Von anfänglich 2 Milliarden Kronen im Jahr 1996 ist der Fonds auf einen Wert von heute über 22 Billionen Kronen angewachsen. 22 Billionen!

Übrigens, wie viele Nullen hat 22 Billionen Kronen? Zwölf Nullen!

Ein Wert, der kaum zu fassen ist. Allein in den letzten vier Jahren hat sich der Fondswert mehr als verdoppelt. Man kann sich leicht von Kleinigkeiten blenden lassen. Während vieles, was die letzten 30 Jahre geprägt hat, heute infrage gestellt wird, reagieren die Märkte erstaunlich gelassen. Sie steigen weiter, trotz Kriegen, Bedrohungen, Zollmauern und Handelsbarrieren. Man könnte meinen, der Aufschwung werde sich fortsetzen, ein kontinuierlicher Aufwärtstrend sei normal. Doch das ist er nicht. Um es gleich vorwegzunehmen: Die letzten 30 Jahre waren nicht normal. Warum? Betrachten Sie diese Grafik. Sie zeigt die Entwicklung der globalen Aktienmärkte in den letzten 15 Jahren: 7 Prozent pro Jahr. Die orange Linie stellt die erwartete Entwicklung des Aktienmarktes dar, die wir 2010 prognostiziert hatten: 11 Prozent pro Jahr. Die schwarze Linie zeigt die tatsächliche Entwicklung in US-Dollar. Diese lag deutlich über unseren Erwartungen: 14 Prozent pro Jahr. Hinzu kommt der niedrige Wechselkurs der Krone, der sich positiv auf unsere Performance ausgewirkt hat (blaue Linie). Insgesamt hat dies eine deutlich höhere Rendite als erwartet eingebracht. Multipliziert man dies mit fünfzehn Jahren, so ergaben sich statt der erwarteten 3 Billionen Kronen fast 9 Billionen Kronen Rendite vom Aktienmarkt.

Worauf lässt sich diese fantastische Aktienrendite für einen Fonds wie den unseren zurückführen?

Vor allem auf Glück. Wir haben eine Welle an den internationalen Märkten erwischt und konnten sie nutzen. Niemand ahnte das 1996, und auch später nicht.

Wird es so weitergehen?

Es ist sehr schwierig, die Zukunft vorherzusagen, aber vielleicht können wir aus der Vergangenheit etwas lernen?

Ich habe bereits erwähnt, dass Staatsvermögen selten über lange Zeit bestehen. Auch Norwegens erster Versuch, einen Staatsfonds einzurichten, scheiterte. Und es ist vielleicht nicht jedem bekannt, dass wir es schon einmal versucht haben. Der Staatsreservefonds wurde 1904 gegründet, „um Gefahren für das Reich abzuwenden oder wenn eine nationale Katastrophe das Reich getroffen hat“. Es handelte sich um eine Verfassungsbestimmung.

Wie heute wurde das Geld im Ausland angelegt, in sogenannten „erstklassigen“ Wertpapieren. Britische, französische und deutsche Staatsanleihen galten als sichere Anlagen. Ja, tatsächlich als die sichersten, die man sich vorstellen konnte. Ähnlich wie wir heute amerikanische Staatsanleihen betrachten. Dann kam der Erste Weltkrieg, und um es kurz zu machen: Dieser Fonds wurde 1925 liquidiert. Bis dahin war sein Wert stark gesunken, wurde aber formal durch sogenannte „unrealistische Buchführung“ aufrechterhalten.

Könnte dasselbe mit dem Ölfonds passieren?

Nur weil etwas schon einmal passiert ist, heißt das nicht unbedingt, dass es wieder passieren wird, aber lassen Sie mich dennoch ein Gedankenexperiment anhand der Geschichte durchführen.

Die größte uns bekannte Finanzkrise ist die Weltwirtschaftskrise der frühen 1930er-Jahre.

Sie begann mit dem Börsenkrach von 1929. Es war eine globale Wirtschaftskrise mit langfristigen Folgen, sowohl politischen als auch wirtschaftlichen. Das ist lange her, und die Welt ist heute natürlich völlig anders als vor 100 Jahren … Oder etwa nicht?

Vor einiger Zeit habe ich einen Podcast mit Christine Lagarde aufgenommen. Europäische Zentralbank. Sie wies darauf hin, dass die heutige Welt beunruhigend an die frühen 1920er-Jahre erinnert, die zur Weltwirtschaftskrise führten. Damals erlebte die Welt neue und bahnbrechende Technologien wie den Verbrennungsmotor und das Fließband, gepaart mit einer zunehmend fragmentierten Welt. Es musste nicht zwangsläufig in Krise und Krieg enden, aber die Staats- und Regierungschefs trafen damals viele schlechte und gefährliche Entscheidungen. Lagarde sagt, dass wir mit der Entwicklung künstlicher Intelligenz bald Ähnliches erleben könnten, zusammen mit Entscheidungsträgern, die nicht mehr in der Lage sind, gute Lösungen zu finden. Lassen Sie mich also konkret auf die Ähnlichkeiten eingehen. In den 1920er-Jahren fragmentierte sich der Welthandel. Länder errichteten Zollmauern und schützten ihre eigenen Industrien. Kommt Ihnen das bekannt vor? In den 1920er-Jahren wurden die neuen Technologieunternehmen sehr hoch bewertet, bevor ihr Wert stark einbrach. Heute werden viele KI-Unternehmen so bewertet, als würden sie in Zukunft enorme Gewinne erzielen. Gleichzeitig mit fallenden Aktienkursen können auch starke Währungsschwankungen auftreten, die den Wertverlust des Fonds verstärken.

Wie könnte es weitergehen? Platzt die KI-Blase zeitgleich mit einer Eskalation des Handelskriegs zwischen den USA und China, könnte es zu einer sogenannten Bilanzkrise kommen – Unternehmen und Haushalte reduzieren gleichzeitig ihre Schulden und ihren Konsum drastisch. Genau diese Abwärtsspirale führte 1929 zur Weltwirtschaftskrise. Der große Unterschied zu damals besteht darin, dass Zentralbanken heute über Instrumente verfügen, die ihnen 1929 nicht zur Verfügung standen: Notkredite, Einlagensicherung und die Zusammenarbeit zwischen Zentralbanken. Dadurch ist eine neue, ausgewachsene Depression weniger wahrscheinlich.

Dennoch dürfen wir sie nicht außer Acht lassen. Denn die Verschuldung und die Preisbildung an den Märkten weisen heute tatsächlich Gemeinsamkeiten mit denen von damals auf. Wie hätte sich der Ölfonds entwickelt, wenn heute eine ähnliche Finanzkrise eingetreten wäre? Natürlich etwas vereinfacht, aber wir können davon ausgehen, dass mindestens 80 Prozent unserer Aktienwerte verloren gegangen wären. Mindestens.

Rechnen wir es durch. Unser Fonds besteht zu rund 70 Prozent aus Aktien. Wenn 80 Prozent dieses Wertes verschwinden, sprechen wir von einem Verlust von über 12 Billionen Kronen.

Der Fonds wäre dann weniger als 10 Billionen Kronen wert – mehr als halbiert.

Bei einem Fonds dieser Größe würde die Handlungsrichtlinie nur Ausgaben von rund 290 Milliarden Kronen pro Jahr zulassen. Nicht 579 Milliarden, wie der überarbeitete Staatshaushalt heute vorsieht. Ein Rückgang um 289 Milliarden Kronen. Jedes Jahr.

Damit könnte man den gesamten Verteidigungshaushalt und den Betrieb aller Krankenhäuser in Norwegen streichen.

Im Titel dieses Beitrags frage ich, ob der Ölfonds verschwinden kann, ob ihm das Geld ausgehen kann?

Ja, natürlich kann er das. Ein Atomkrieg oder Bioterrorismus würden einen Finanzfonds für uns praktisch wertlos machen. Dann sähe die Sache ganz anders aus.

Doch wir müssen nicht so drastisch denken. Wir können genauso gut Szenarien betrachten, die wahrscheinlicher sind als die größten Katastrophen.

Wir haben schon früher große Einbrüche an den Finanzmärkten erlebt, und der Ölfonds hat bewiesen, dass er vorübergehende Rückgänge verkraften kann. Aber was passiert, wenn der Abschwung und die Krise länger anhalten? Wie gehen wir damit um? Im Falle einer Depression könnte die Erholung des Marktes ein Jahrzehnt dauern. Ein verlorenes Jahrzehnt wäre die ultimative Bewährungsprobe für das Fondsmodell.

Bei einer lang anhaltenden Krise sinken vermutlich nicht nur die Mittelzuflüsse aus dem Fonds – auch die Steuereinnahmen könnten zurückgehen, während Arbeitslosigkeit und Sozialversicherungskosten steigen. Wie lange wird der Fonds für zukünftige Generationen reichen, wenn die Märkte einbrechen und wir mehr Geld ausgeben, als wir sollten – über fünf, zehn Jahre oder noch länger?

Das Wichtigste bei einem langfristigen Investmentfonds ist, keine Fehlentscheidungen zu treffen, wenn es zu einem Abschwung und Turbulenzen an den Märkten kommt. Aber genau dann passiert es meistens, oft in leichter Panik.

Der Ölfonds wurde in einer für uns außergewöhnlich günstigen historischen Phase gegründet und ist stark gewachsen.

Man vergisst leicht, dass ein Ölfonds von 10 Billionen noch 2019 eine Rekordsumme war. Mein Vorgänger Yngve Slyngstad trat zurück in derselben Woche, in der der Fonds die 10-Billionen-Marke überschritt – und glaubte, er würde auf dem Höhepunkt gehen.

Auch ich war nervös, mich für die Leitung des Ölfonds zu bewerben, denn ich dachte, es könne von da an nur noch bergab gehen. Stattdessen hat sich der Fonds verdoppelt, und das Horrorszenario, das ich heute präsentiere, ist ein Fonds, der wieder die Größe von 2019 erreicht hat. Wir sind in kurzer Zeit zu einem extrem großen Fonds herangewachsen. Viele gute Entscheidungen wurden getroffen, aber wir müssen auch zugeben, dass wir sehr viel Glück hatten. Das Wachstum des Fonds war absolut fantastisch.

Meine Aufgabe heute war es, Sie alle daran zu erinnern, dass wir nicht darauf vertrauen können, dass die Zukunft genauso rosig sein wird. Darüber sollten wir alle nachdenken.

Das erinnert mich an den Mann, der sein Leben lang Treppen gebaut hatte. Kurz vor seiner Pensionierung hielt der Bürgermeister eine Rede: „Andersen, es ist wirklich unglaublich, wie viele Treppen Sie gebaut haben. Wenn man sie aneinanderreiht, reichen sie fast bis zum Himmel.“ Andersen antwortete: „Ja, aber mittlerweile habe ich hauptsächlich Kellertreppen gebaut.“

Es ist nicht gerade populär, darauf hinzuweisen, dass Dinge auch nach unten gehen können, wenn sie scheinbar auf dem Weg nach oben sind. Aber vielleicht ist es gerade dann am wichtigsten.

Übersetzung aus dem Norwegischen mit KI.